An analysis of the European covered bond market

Resumen

La última crisis financiera que se ha dado en llamar "crisis de la liquidez", pone de manifiesto la necesidad de efectuar un análisis más profundo sobre los elementos que deben imperar en una adecuada gestión de los riesgos por parte de las entidades , así como de la estructura y fuentes de financiación del sistema en su conjunto. Las cédulas hipotecarias (Covered Bonds emitidos en España) se han convertido, en los últimos años, en una de las principales fuentes de financiación de las entidades financieras españolas y europeas a pesar de ser uno de los productos más antiguos del mercado europeo. Su importancia como fuente de financiación se ha visto reflejada no sólo en términos del incremento de los volúmenes emitidos, sino también por la incorporación a este mercado de numerosos países europeos sin tradición previa en este tipo de emisiones. Se puede definir un Covered Bond (CB) como un bono emitido por una entidad financiera y garantizado por un conjunto de hipotecas o préstamos a entidades territoriales. A pesar del espectacular desarrollo del mercado de CBs, no ha sido un producto muy estudiado desde el punto de vista académico, quizá debido a su centralización en el mercado europeo. Sin embargo, este mercado posee características claras que hacen interesante profundizar en su estudio. En primer lugar, a pesar de que esperaríamos encontrar que estos activos ofrecieran una rentabilidad de acorde al rating asociado, próximo a la renta fija del Estado, y muy por debajo de los bonos emitidos con las mismas características sin garantía, estos activos cotizan en el mercado con un diferencial o spread relativamente alto sobre el libre de riesgo; en particular, los CBs españoles cotizan por encima de sus homónimos europeos. Esta puede ser otra de las causas de la expansión del mercado de CBs, no sólo resultan atractivos como fuente de financiación de las entidades financieras sino también lo son para distintos inversores, dado que permiten realizar un "arbitra je de rating", ofreciendo una mayor rentabilidad dentro de los límites de rating permitidos para sus inversiones. En segundo lugar, al ser un mercado marcadamente europeo, nos parece interesante el análisis de la dinámica de interrelación de los precios entre los distintos países. En tercer lugar, resulta una cuestión relevante obtener una fórmula de valoración adecuada a sus especiales características. Por último, la interacción de los CBs con otros derivados de crédito de los mismos emisores...